Qué significa estar ilíquido

En Wall Street, los banqueros de inversión que se encargan de organizar fusiones y salidas a bolsa son los primeros en sufrir las consecuencias de la incertidumbre económica. Convencer a unos directivos corporativos cautelosos de que recauden fondos y los gasten es, como era de esperar, mucho menos rentable que animar a unos directivos entusiastas a hacerlo.

Las fusiones se han paralizado. Las ofertas públicas iniciales (OPI), incluidas las de Klarna —una empresa de préstamos del tipo “compra ahora, paga después”— y StubHub —una plataforma de reventa de entradas—, han sido pospuestas. Los banqueros dicen estar “cautelosamente optimistas”, que es la forma en que los graduados de escuelas de negocios susurran que temen perder su empleo. 

Liquidez en apuros

Si la inestabilidad política es una mala noticia para los banqueros, lo es aún más para sus clientes más importantes. Las firmas de capital privado y capital de riesgo han tenido dificultades para vender sus inversiones existentes desde 2022, cuando los bancos centrales subieron los tipos de interés.

Si se dibujara, el flujo de caja de un inversor en este tipo de fondos debería parecerse a lo que los académicos llaman una curva en J, pero que la gente común reconoce como el logotipo de Nike: los fondos piden rápidamente —o exigen— el capital prometido por los inversores para cerrar acuerdos (la pequeña ola que se eleva al principio), antes de devolverlo poco a poco con beneficios (la cola larga y ascendente). La segunda parte está resultando complicada.

Desde 2023, los fondos de capital privado han devuelto solo un 3,3% del valor de las inversiones por trimestre, muy por debajo del promedio histórico del 5,6%. La situación es aún peor en el capital de riesgo, que depende más de los mercados públicos para recuperar su dinero (ver gráfico). 

El punto de no retorno 

La primera oleada de adquisiciones con capital privado —muy apalancadas, a menudo hostiles, dirigidas a grandes empresas cotizadas— alcanzó su punto máximo en 1989, cuando KKR compró RJR Nabisco, un conglomerado que incluía las marcas de cigarrillos Winston, por 25.000 millones de dólares. Ese mismo año, el economista Michael Jensen predijo el declive de la empresa pública en la revista Harvard Business Review.

Según él, los directivos corporativos que construyen imperios tienden a enriquecerse a costa de los accionistas; en lugar de montar conglomerados inmanejables, los fondos de capital privado los desmantelaban. Desde entonces, los conglomerados industriales estadounidenses han desaparecido. La industria del capital privado, en cambio, no. Ha crecido tanto que ahora es grande y torpe, de alguna manera parecida a las empresas que solía desmontar.

El motor se detiene

Tras la crisis financiera, los bajos tipos de interés permitieron que el sector cuadruplicara su tamaño: la deuda era barata, las valoraciones subieron y los inversores tenían pocas opciones atractivas para colocar su dinero. 

Esa máquina de hacer dinero se ha roto. Incluso antes de que llegaran los aranceles, la recaudación de fondos por parte del capital privado ya se había desacelerado, reduciendo la cantidad de capital disponible para nuevas operaciones. (El año pasado, los activos gestionados por fondos de capital privado registraron una caída moderada, hasta los 4,7 billones de dólares). 

Creatividad forzada

Se han empleado todo tipo de técnicas para generar liquidez, muchas de ellas visibles en el auge de operaciones en mercados secundarios, donde se compran y venden participaciones en fondos o empresas. (El valor de estas operaciones creció un 39% el año pasado, alcanzando los 152.000 millones de dólares, según el banco de inversión Lazard).

Entre las tácticas utilizadas se incluyen: fondos de continuación, en los que los fondos se venden activos a sí mismos; préstamos respaldados por el valor neto de los activos, donde un fondo pide dinero prestado contra su valor para pagar dividendos o permitir que los inversores se retiren.

 Incluso obligaciones de fondos titulizadas (collateralised-fund obligations), donde se agrupan participaciones ilíquidas de distintos fondos con la esperanza de crear algo más atractivo. Solo los inversores institucionales ingenuos o ilusos ven estas prácticas como algo distinto a señales claras de problemas. 

Los capitalistas de riesgo buscan su salvación en “la próxima gran cosa” 

Mientras tanto, las firmas de capital privado más grandes se han diversificado rápidamente hacia el ámbito de los préstamos privados (aunque en su mayoría prestan a empresas que ya son propiedad de fondos de capital privado) y otras actividades.

Sin embargo, los inversores parecen pensar que no se han diversificado con la suficiente rapidez. Sus valoraciones han caído de forma drástica en los últimos meses; el precio de las acciones de Blackstone, el mayor gestor de activos en mercados privados, ha descendido un 30% desde su máximo en noviembre. 

La esperanza está en la IA

Mientras que las firmas de capital privado encuentran consuelo para sus problemas en la ingeniería financiera, los capitalistas de riesgo buscan su salvación frente a la crisis de liquidez en lo que será “la próxima gran revolución”. De forma contraintuitiva, sus problemas de capital coinciden con un auge de acuerdos.

En Estados Unidos, el valor de las rondas de financiación en las que las startups recaudaron grandes sumas de capital riesgo alcanzó un récord durante el primer trimestre del año, según PitchBook, una empresa de datos. Las startups de inteligencia artificial se llevaron la mayor parte del dinero (una ronda de financiación de 40.000 millones de dólares para OpenAI fue la más grande de la historia).

El giro hacia la defensa

El nuevo interés de Silicon Valley en la industria de defensa también está generando acuerdos gigantes y empresas de tamaño colosal: SpaceX, de Elon Musk, cuyo lucrativo negocio con contratos gubernamentales se espera que crezca bajo una administración Trump, tiene un valor de 350.000 millones de dólares. 

Nada de esto tranquiliza a los inversores que puedan necesitar una vía de salida rápida. Las universidades de élite estadounidenses han sido durante mucho tiempo grandes clientas del capital privado: sus fondos de dotación tienen horizontes temporales largos y una riqueza inmensa. Pero el ataque de Donald Trump a la academia —incluidas las amenazas a los fondos de investigación y al estatus fiscal exento de las universidades— está presionando sus finanzas.

El caso Yale

Las grandes inversiones en mercados privados las han dejado particularmente mal preparadas para afrontar una crisis de liquidez, como ya sufrieron durante la crisis financiera. Casi el 40% de los 190.000 millones de dólares en fondos de dotación de las universidades de la Ivy League están invertidos en capital privado. En Yale, donde David Swensen —quien dirigió el fondo de dotación de la universidad— lideró la apuesta por los mercados privados, esa cifra alcanza el 45%.

Se dice que la universidad planea vender 6.000 millones de dólares en inversiones en fondos de capital privado. (El año pasado, la suma total vendida por todos los fondos de dotación fue inferior a los 9.000 millones, según Evercore, otro banco). No hace falta haber estudiado en la Ivy League para saber que eso no será fácil. 

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